年初以来，人民币兑美元汇率屡达历史性新高之后，人民币汇率在过去两周显著回落。2月27日，继1月14日达21年的6.0406高位之后，人民币兑美元的汇率下跌了1.4%。然而，不同于以往的贬值，此次是政府行为所致。截至2月24日，人民银行连续5天调低人民币兑美元汇率的中间价，是从2013年11月以来最长的周期。
外汇政策立场没有改变
人民银行此次干预反映了其在扩大交易区间之前，希望抑制人民币升值的预期以及阻止热钱流入决心。不过，这并不意味政策将向削弱人民币的方向转移。
人民币升值年化率在2013年第四季度高达4.4%；明显高于过去两年的2.1%季度平均。这个步伐显然有些过快，对出口和制造业造成压力。汇丰经理人指数在2月跌到了7个月的48.3最低点。所有附属指数也反映了新出口订单减少的情况。
人民币升值强劲吸引了大量的资金流入。2月25日，外管局发表的数据显示，中资银行于今年一月份代客结售汇顺差约合763亿美元；达到了2013年年初以来的最高点。为了收紧资金流动性，人民银行上周重新启动正回购；是8个月来首次。过多的资本流入已经使得北京中国的货币管理变得更复杂。人民银行副行长易纲早前提出累积外汇造成的边际成本早已经超过了边际收益。
除了资金流入外，强劲的人民币升值预期也反映在岸即期汇率与中间价的差距，以及回调前在岸和离岸价格之间的巨大价差。人民币溢价（在岸人民币—离岸人民币）在2月7日达到了364点；是2013年1月以来的最高点。这样的市场预期可能引起中国政府对交易区间立即扩大，导致人民币一次性大幅升值的担忧。
有鉴于此，人民银行有动力先抑制人民币升值预期和缩小上述溢价差异。为了达到这个目的，人民银行在2月19日宣布将于今年扩大美元兑人民币交易区间。自此，央行一直上调中间价。这样一来，离岸人民币价格因在1月6日和2月19日期间在区间下限外交易而被迫升高。同样的，在岸即期汇率也被迫从交易区间的下限往上移。2月25日，在岸人民币兑美元汇率和离岸人民币兑美元的汇率最终与中间价一致。这个情况曾在2012年4月，当交易区间从±0.5%扩大至±1%时出现。
扩大交易区间的时刻来临
我们预期交易区间将增加一倍，即较中间价上下浮动2％。一个更大的交易区间意味着在4月发布的半年美国财政部货币报告之前，货币走势将更为灵活。
在这个关键时刻，我们对于人民币交易是否会像在2012年交易区间扩张后再次呈现下跌的情况持保留态度。当时，欧元区政府于2012年第二季度正艰难地尝试抵御紧缩政策的冲击。现在，欧元区已经摆脱了经济萧条，G20也正努力强化全球的经济复苏。同时伴随着缓慢的美国经济复苏，我们预计，中国现阶段的贸易顺差将能保持在2820亿美元或GDP的2.6%。
缓慢的升值趋势将保持不变
同样重要的是，资金流入将继续获高利率差所支撑。考虑到中国的风险溢价在上升，而美国联储局提升利率可能性较低，中国和美国的利差预计将保持现状。目前的情况与2012年年中人民币疲软的情况不具可比性。当时由于中国贸易顺差显著下跌，人民银行两度下调利率，以及三次下调存款准备金率。
综合考虑上述，展望未来，我们预计在岸人民币以及离岸人民币的汇率将在2014年保持在新交易区间的现有水平或以下。我们继续预测在岸人民币的汇率在年底将达到5.97。同时，人民银行预计将更频繁地干预市场，以致更高的外汇波动。双向波动与人民银行为向货币可转换方向发展，而提高人民币外汇利率弹性的中期目标是一致的。
